Análise da taxa de custo de capital proposta pela PTC

A PTC considera que estão reunidas as condições de acionamento do mecanismo de revisão dos parâmetros patente na Decisão de fevereiro de 2010. Em consequência da alteração significativa do contexto macroeconómico português, a PTC propõe alterar a taxa de juro sem risco, para o ano de 2011, para 7,82%, face aos 4,80% definidos na Decisão de agosto de 2011. Tal situação advém do facto da média das observações mensais dos últimos 2 anos (2010 e 2011) das OT a 10 anos, atingir o valor de 7,82%, passando a taxa de custo de capital para 14,78% (vide quadro 2).

(*) valor médio 2009-2010
(**) valor médio 2010-2011
Fonte: Cálculo PTC e ICP-ANACOM

A Decisão de 2010 estabelece que para o cálculo da taxa de juro sem risco deverão ser utilizadas as Obrigações do Tesouro (OT) a 10 anos, tendo a série por base observações mensais, com referência aos últimos dois anos.

A PTC procedeu à replicação dos valores das OT a 10 anos para os anos de 2010 e 2011, alcançando um valor de 7,82%, ou seja, uma alteração de 3,02 p.p. face ao valor médio apurado para os anos de 2009 e 2010 (4,80%).  

O ICP-ANACOM replicou os cálculos correspondentes à média das observações mensais dos últimos dois anos (2010 e 2011) e, tal como a PCT, obteve o valor de 7,82%.

Nessa Decisão refere-se que a utilização das obrigações de dívida pública (ODP) referentes ao mercado doméstico era considerada, de modo geral, como uma boa proxy de ativos sem risco, sendo também uma prática comum e consensual nas práticas financeiras e regulatórias.

No entanto, o desenrolar da crise financeira internacional originou grande instabilidade nos mercados financeiros, nomeadamente ao nível da dívida soberana, levando a que a taxa de juro implícita das OT nacionais tenha revelado um comportamento atípico, o que na opinião desta Autoridade coloca em causa a razoabilidade de empregar as ODP nacionais, como aproximação ao indicador de taxa de juro sem risco.

De facto, a taxa de juro sem risco reflete a remuneração de ativos isentos de risco. Contudo, esta é uma taxa teórica, uma vez que não existem ativos financeiros completamente desprovidos de risco.  

É também importante notar que Portugal está inserido numa zona monetária alargada, não devendo, nem podendo, o valor indicativo da taxa de juro sem risco diferir significativamente, ou contrariar, indicadores similares obtidos a partir de dados de outros países do mesmo espaço monetário.

A este respeito recorda-se que a Decisão de fevereiro de 2010 refere explicitamente que "na eventualidade de no período considerado ocorrer alguma situação extraordinária e com impacto significativo na validade dos pressupostos considerados, os parâmetros agora definidos poderão ser objecto de revisão."

Concretamente no que se refere à taxa de juro sem risco, o ICP-ANACOM referiu explicitamente na decisão de fevereiro de 2010 que "a escolha do mercado relevante deve recair sobre o mercado doméstico. Contudo, caso os títulos locais não apresentem emissões de base constante ou não possuam suficiente liquidez, quer a PwC, quer o IRG, são favoráveis à escolha de outro mercado".

Face ao exposto, e tendo em conta o contexto macroeconómico do país, que afetou de modo muito significativo a regularidade e liquidez das emissões de dívida pública de longo prazo ¹, o ICP-ANACOM discorda da interpretação da PTC no que respeita à manutenção da utilização das OT enquanto aproximação para a taxa de juro sem risco, não se verificando atualmente a validade do prossuposto de as OT serem consideradas uma boa proxy de indicador de ativo sem risco.

Neste sentido, e em alternativa, o ICP – ANACOM considera ser necessária uma abordagem distinta para o apuramento da taxa de juro sem risco baseada nas observações mensais das ODP, entre 2010 e 2011, do conjunto selecionado de países (incluindo Portugal) que esteve na origem desta deliberação ² (vide quadro 3), e que pertençam ao mesmo espaço monetário, resultando num valor de 5,36% (vide anexo A).

Esta abordagem tem a vantagem de manter a consistência no apuramento de diversos parâmetros aferidos e, simultaneamente, refletir de algum modo o agravamento do contexto macroeconómico português, com consequências ao nível da taxa de juro sem risco.

<sup>(*) Média das observações mensais das ODP dos países referidos, ao valor nominal, com o euro como moeda de transação

Fonte: Banco Central Europeu</sup>

Adicionalmente, e uma vez que o período regulatório no qual vigorou a presente abordagem à definição do custo de capital a considerar pela PTC para efeitos de custeio regulatório se encontra no seu término, o ICP-ANACOM salienta que uma nova decisão sobre este tema se encontra em preparação, visando o período 2012-2014 e refletindo de modo integrado as alterações de contexto ocorridas desde a adoção da decisão de fevereiro de 2010, sendo expectativa desta Autoridade poder disponibilizar brevemente novos elementos sobre este tema.